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房地产的穷途末路

        房地产价格泡沫一直是众多机构和学者争论的话题。自1998年房地产商品化改革以来,其价格就出现不断的攀升。房地产价格上涨速度更是在胡温执政期间得到爆发,胡温十年其价格几乎年翻一翻,并推动GDP快速增长。我在文章开头详述了上一个十年GDP的表现。胡温十年,我们看到的是房价上涨,物价上涨和生态环境的恶化,及国民幸福满意度的恶化。很显然,朱镕基所推动的房地产商品化改革是建立在保障性住房制度不完善的基础上的,其先天存在缺陷而导致房地产市场畸形发展。而胡温政府更是一味的追求GDP增长速度,扩大固定资产投资,信贷规模扩张,甚至放任房地产价格上涨。

        中国房地产经过十余年的高速增长,很大程度上需求已得到释放,同时,由于收入增长不及房价升势,购买力对整个市场的支撑越来越弱,即使是温提出新型城镇化(市民化或说“伪城镇化 ”)也无法再支撑中国房地产价格的上涨。所以,众多机构均大胆的提出了2014年中国房地产价格泡沫破灭论。不过笔者认为,政府在找到地方债务和影子银行风险解决途径之前,房地产价格泡沫难以迅速破灭。地方债务、影子银行和房地产,甚至包括产能过剩等问题已经纠结太深,其中每一个环节出现问题都可能导致中国经济轰然落地。

        我来捋顺一下这些问题的关系,首先,地方借债支持了产能过剩行业建设,还债则需要更多的财政收入,那么就需要提高土地转让价格,所以刺激了房地产泡沫,房地产投资资金来源除银行贷款之外,影子银行是为首选;若治理产能过剩和房地产泡沫破灭,地方政府财政收入锐减,将无钱偿还债务;银行贷款将出现大面积坏债,影子银行(信托)系统也将出现违约连锁反应,从而导致金融系统出现危机,再传导到整个社会经济。

        中国经济依然是管制型经济,管制型经济使政府承担双重角色。政府作为公共利益的代表者,制定政策,调控经济活动,充当裁判员;政府又掌握数量庞大的资源,并直接作为一个主体参与经济活动,充当运动员。房地产上涨的初期应该是经济领域需求上的问题,不过到了2005年以后政府加入,开始把经济问题政治化。现在,房地产泡沫已经是用经济问题绑架了政治并上升为政治问题。同时,房地产泡沫也捆绑了中国经济,市场预期中央政府不会出台严厉的房地产调控政策,而地方政府更不愿意打压房地产断送土地收入来源。不过,行政调控对于资产价格的波动而言,最终是失效的。要知道,发生金融风险并不取决于债务规模,却取决于负债所对应的某类资产的价格波动拐点的出现。而金融危机爆发的深度和广度,则取决于这类资产价格波动的幅度和所对应的负债杠杆率水平。

        中国房地产并不归属于市场经济。目前,房地产价格上涨是地方政府和利益既得者与中央政府的博弈结果。地方政府与房产商和投机商,以及银行形成利益联合体。最初,中央默许地方政府推高房地产价格。但是随着高净值人群改善型需求得到满足,房地产走入投资导向出现泡沫后,出于平稳发展和国家调动投资方向的需要,中央开始打压这些利益既得者,却遭到其激烈反抗。中央频出政策,甚至采取官员问责,仍无济于事。利益既得者与中央对抗而获胜,并通过绑架经济而扩大话语权。这场博弈持续时间长,不仅耗尽了国家实力,并将民间积蓄搜刮一空,导致中央威信丧尽。中央未能从房地产泡沫中分的利益,反倒需要对日益尖锐的社会矛盾负责。银行也是博弈的参与者和利益既得者,其似乎处在被动角色,前期被迫提供住房贷款以扶植房地产市场;后期又被迫协助利益既得者对抗中央以防止坏帐。现在,银行只能希望房价保持增长,提高抵押物帐面总资产以降低坏账。

        中国整体房地产泡沫破灭已经成为时间问题。随着房地产市场风险的进一步积累,区域性分化趋势越来越明显,三四线城市已经出现泡沫破裂现象。在房地产价格持续上升阶段,创造了大量的GDP和就业,但同时推高了民生成本和经济运行成本越来越高。高房价将逐步反噬消费增长,并阻碍经济转型。民众常讲“攒钱买房”,高房价令民众不得不勒紧裤带,减少不必要的消费。我们知道自2008年经济危机以来,各经济体开始建立贸易壁垒,这令中国出口增长举步维艰。而随着货币政策的收紧固定资产投资减少也成必然趋势,若此时国内消费也出现大幅下滑,中国经济真的危险了。

        中国银行发布的《2014年二季度经济金融展望报告》认为,二季度财税体制改革将加快步伐,同时房地产市场或进一步降温,地方政府的目标函数、行为模式和投资意愿正在转变;产能过剩、成本上升和效益下滑等,都对经济短期回升构成制约。由于受偏紧房地产信贷政策持续发酵的影响,二季度房地产市场将进一步降温;中国工商银行在下发的2014年行业信贷政策的通知中,将行业分为积极进入类、适度进入I类、适度进入II类、谨慎进入类、限制进入类共5类。城市基础设施领域、房地产行业被确定为“谨慎进入类”行业。其中,房地产领域确定了“总量控制、流量管理、优化结构、严防风险”的原则,并严格控制向三四线城市及中小房地产企业发放贷款;年初,兴业银行下发业务窗口指导,要求暂停房地产夹层融资和房地产供应链金融业务,预计很快将会有更进一步的调整政策。

        虽然近期个别城市屡屡传出房地产价格大幅下跌的消息。但是从目前整体环境来看,一线城市的房地产价格仍有上升压力,二线城市则因个别情况可能出现不同发展,而三、四线市确实存在下行压力。从去年至今年年初,不少内地大型房地产企业发行海外债券融集资金,以取代国内高息信托贷款,而且今年到期的债务规模较小,所以大型房企资金仍然宽裕。中小型房企已经出现资金链紧张等问题,可能会产生局部影响。2014年对于中国房地产最不确定的因素则是人民币走势,笔者并不认为人民币会大幅贬值,不过即使人民币出现持续时间较长的缓慢下行或是形成双向大幅震荡走势,那么也可能会形成跨境资金流逆转,届时套利交易的减少或消失,也将会导致资产价格下跌,房地产价格也将首当其冲。



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